Kan euroen ta dollarens plass?

Europas ønske om å utfordre dollaren som overlegen valuta er ikke av ny dato. Det skriver seg tilbake til Charles de Gaulles forsøk på å gjeninnføre en fasttømret gullstandard i 1967, på et tidspunkt med dollarlekkasje til utlandet og svekkelse av dollaren på grunn av krigen i Vietnam. Et av målene med etableringen av den økonomiske og monetære unionen var også å styrke posisjonen i forhold til USA, selv om dette aldri ble erklært offentlig. Dette er igjen blitt aktuelt med Europas fornyede frykt for et USA som aggressivt utvider sine grenser, en frykt som ble langt mer akutt på grunn av krigen i Irak. Det at euroen har styrket seg i forhold til dollaren etter krigen, har gitt næring til spekulasjoner omkring euroens mulighet for å bli et alternativ til dollaren som valutareserve og på den måten etablere et forsvarsverk mot den amerikanske dominansen i verdensøkonomien og gjøre Europa jevnbyrdig med USA på dette området.

For å analysere denne problematikken, må vi først forstå hva som kjennetegner en valutareserve og deretter undersøke betingelsene som må oppfylles for at euroen skal kunne bli et alternativ til dollaren. For at den globale handelen skal foregå knirkefritt og skape vekst, forutsettes det at det finnes en allment akseptert valuta. Ordet «likviditet» oppsummerer dette – en tilgjengelig valuta som er akseptert av alle verdens land. På 1800-tallet hadde det britiske pundet denne funksjonen. Etter andre verdenskrig erstattet dollaren gradvis pundet, og siden da har den regjert. For å forstå hvorfor en slik valuta er nødvendig for veksten i den globale økonomien, trenger vi bare å ta en titt på mellomkrigstiden. I denne perioden var ikke pundet lenger i stand til å effektivt sørge for global likviditet, og det amerikanske finansapparatet var ikke villig til å påta seg den rollen markedene dikterte for det. Den internasjonale handelen kollapset delvis fordi det ikke fantes noen internasjonal valuta.

En nasjonal valuta blir en internasjonal valutareserve for andre land når den har så overveldende relativ økonomisk og finansiell makt at den blir anvendt i global finansvirksomhet og handel. Et land vil gjerne sikre seg denne solide valutaen som reserve. Den er et høyt verdsatt aktivum som landet kan anvende overalt, i alle land det har økonomiske forbindelser med, ettersom det vet at alle andre land av samme grunner også vil sikre seg denne valutaen.

Det land hvis valuta blir valutareserve får stor innflytelse og makt over andre land, men denne posisjonen bringer også med seg ansvar. Perioden rett etter annen verdenskrig illustrerer hvordan et opprinnelsesland til en valutareserve får en subtil og nyansert mulighet til innflytelse. Forestill deg at du i 1950-årene er finansminister i et annet land enn USA. Din oppgave er å skaffe dollar og akkumulere reserver slik at du kan kjøpe produkter fra hele verden. Hvordan gjør du dette? Du kan selge produkter til USA og få dollar tilbake, men dette var umulig for de europeiske landene i minst ti år etter andre verdenskrig. En måte å skaffe dollar på, var å la de amerikanske selskapene ta med seg dollarene sine til landet ditt og investere – opprinnelsen til de moderne multinasjonale selskapene. En annen mulighet var å åpne landet for amerikanske militærbaser og -personell.1 Dette var de viktigste måtene Europa tiltrakk seg dollar på. Den samme historien gjentar seg i stor grad i dag, særlig i landene i den tredje verden og i det sentrale Øst-Europa, i Russland og i andre deler av den tidligere Sovjetunionen.

For valutareservens opprinnelsesland fører disse fordelene med seg to typer forpliktelser. For det første må landet være i stand til å sørge for verdensomspennende likviditet slik at valutaen er i sirkulasjon i tilstrekkelige mengder til å garantere global handel og finansvirksomhet. Dette forutsetter at den økonomiske veksten følger et forutsigbart mønster. For det andre må landet være forberedt på å være en såkalt lender of last resort – en «siste hånds långiver» – som kan komme gjeldstyngede land til unnsetning. Og landet må klare alt dette samtidig som det opprettholder en rimelig stabil mengde interne og eksterne valutaverdier og en robust økonomisk vekst. De interne verdiene sikrer en fornuftig inflasjon og de eksterne en forutsigbar vekslingskurs vis-à-vis andre land. Hvis disse betingelsene ikke oppfylles, vil ikke andre land være villige til å anvende valutaen som reserve.

For at euroen skal kunne utfordre dollaren som internasjonal valutareserve, må den altså over tid opprettholde stabile interne og eksterne verdier og sikre tilstrekkelig økonomisk vekst. Ut fra disse kriteriene er utsiktene til at euroen blir en alternativ valutareserve usikre. Euroområdet står sterkt med hensyn til inflasjon, men nettopp denne inflasjonsbaserte styrken er en viktig årsak til hemming av vekst ettersom vekst- og stabilitetspakten i altfor høy grad har strammet inn den nasjonale skatte- og budsjettpolitikken. Den europeiske sentralbanken (ECB) har tolket denne pakten svært strengt, og den tillater ingen skattemessig fleksibilitet, særlig ikke i de to største europeiske økonomiene, Frankrike og Tyskland. Hvis euroen skal utvikle seg til å bli en alternativ valutareserve, forutsetter det en omfattende modifisering av vekst- og stabilitetspakten.

Euroen må også overkomme to strukturelle hindringer. For det første har ikke ECB noen som helst autoritet som «siste hånds långiver». Det er fortsatt de nasjonale sentralbankene i euroområdet som har denne oppgaven, men bare innenfor sine respektive land. Euroområdet har ennå ikke stått overfor dette problemet utenfor sin egen jurisdiksjon, og verken ECB eller de nasjonale sentralbankene kan i dag være «siste hånds långivere» utenfor sine egne land eller utenfor euroområdet. Uten denne muligheten kan euroen på sitt beste bare i begrenset grad fungere som en alternativ valutareserve på de globale markedene.

Den andre strukturelle hindringen henger sammen med tregheten i bankreformene på tvers av landegrensene og den store teknologiske kløften mellom banksystemene i USA og Europa. Gebyrene på transaksjoner mellom banker i ulike land er fremdeles høye. Sammenlignet med amerikanske banker, er transaksjonene land imellom tungvinte fordi antikvariske praksiser er uforandret. Det er allment kjent at avstanden mellom Europas og USAs militære kapasitet er stor, men det er også den teknologiske avstanden mellom amerikanske banker og bankene i euroområdet.

Paradoksalt nok kunne denne avstanden minskes dersom Storbritannia hadde innført euroen. Britisk bankpraksis og teknologisk kapasitet er alene i verden om å kunne konkurrere med USAs. Men det er lite trolig at det vil skje i nær fremtid ettersom Storbritannia av svært gode grunner har valgt å stå utenfor valutasamarbeidet. Selv om landet ble med, ville det å skape en valutaunion som kunne konkurrere med dollaren, bety å tilpasse kontinentets bankpraksis til Storbritannias og flytte det økonomiske senteret fra Frankfurt til London. Ikke noe av dette ville være akseptabelt for de nåværende eurolandene.

Euroen må altså forsere visse hindringer før den kan bli en alternativ valutareserve, med dollarens sårbarhet bidrar til å trekke euroen i retning av å bli en slik valuta. Først og fremst henger dette sammen med USAs vedvarende budsjettunderskudd, som nå nærmer seg fem hundre milliarder dollar årlig og ikke viser tegn til bedring.2 For å få bukt med dette underskuddet trenger USA tilførsel av kapital utenfra, hovedsakelig fra EU og Asia. Hvis disse inntektene svikter – noe de har begynt å gjøre i de siste to årene – vil aksjekursene i USA falle og renten stige, noe som vil forårsake alvorlige problemer for den amerikanske økonomien.

Dette blir stadig mer sannsynlig, og det finnes ytterligere en grunn til en mulig flukt fra dollaren til euroen, nemlig den sviktende tilliten til Washingtons beslutningsevne. Utenrikspolitisk hersker det stor usikkerhet omkring hvilken retning USA vil bevege seg i. Og når det gjelder skattepolitikken, forteller de enorme budsjettunderskuddene utenlandske aktører at investeringer i USA er risikable og at landet er et mindre stabilt satsningsområde på kort sikt nå enn det var for noen år siden. Budsjettunderskuddet for i år er på 450 milliarder dollar, det vil si mer enn fire prosent av brutto nasjonalprodukt, og enda større underskudd er forventet i årene som kommer. Utfallet av dette scenariet vil være en vedvarende innførsel av utenlandsk valuta til USA for å stanse budsjettunderskuddet, men i et langsommere tempo enn i 1990-årene og ikke i tilstrekkelige mengder til å beskytte USA hjemlige kapital mot en lav rente. Hvis dette skjer, må vi være oppmerksomme på at markedsrentene kan stige samtidig som USAs sentralbanksystem ikke kan gjøre stort for å demme opp for utviklingen – fordi det allerede har brukt opp ammunisjonen ved å senke renten den kontrollerer til et nivå som faretruende nærmer seg deflasjon.

Dette har brakt på bane spørsmålet om dollarens fallende kurs i forhold til euroen vil føre til korrigeringer av handelsunderskuddet mellom eurolandene og USA, og gjøre sistnevnte mindre avhengig av utenlandsk valuta. Problemet fremstilles som større enn det i virkeligheten er. Det hevdes at en synkende dollarkurs i forhold til euroen vil stimulere USAs eksport og bremse importen fra eurolandene. Dette fenomenet vil imidlertid være begrenset, og med unntak av enkelte sektorer, som jordbruk, bilindustri og turisme, vil ikke import/eksportbildet forandre seg så mye. Det er flere grunner til det.

Først og fremst tar det lang tid å omstille en hel amerikansk produksjonssektor som ikke er tilpasset et eksportmarked og ikke har vært det på flere tiår. De amerikanske selskapene som produserer varer, bestemte seg for lenge siden for å følge en strategi basert på utenlandsinvesteringer: Produksjonen foregår andre steder i verden og varene selges derfra til utenlandske markeder, i stedet for at varene produseres i USA og eksporteres derfra. En stor del av USAs handelsunderskudd skyldes faktisk at amerikanske selskaper produserer varer i andre land og selger dem i USA, slik at varene regnes som import. De beste beregningene viser at 45 prosent av alt USA importerer, inngår i en handel der amerikanske selskaper produserer varer utenlands og selger dem på hjemmemarkedet.3 Denne strategien er solid grunnfestet i amerikanske selskaper og vil ikke endres. En annen grunn til at man ikke skal forvente store endringer i handelsbalansen mellom USA og euroområdet, er at USAs brutto nasjonalprodukt fortsatt vil ha sterkere vekst enn eurolandene, noe som oppmuntrer USA til å kjøpe produkter fra eurolandene og demotiverer sistnevnte til å kjøpe produkter fra USA.

Bush-administrasjonens strategi har vært å holde dollaren svak, men denne strategien baserer seg på et falskt premiss når det gjelder forbedringer av handelsunderskuddet. Clintons finansminister Robert Rubin på sin side, sto for en politikk med en sterk dollar, vel vitende om at denne dollarpolitikken gjorde USA attraktivt for innførsel av kapital.

Dette illustrerer et annet dilemma som opprinnelseslandet til en valutareserve står overfor. Landet oppnår fordeler, men pålegges også vanskelige forpliktelser. Det får rollen som «siste hånds kjøper» i internasjonale markeder, den universelle basaren, og skaper store budsjettunderskudd etter hvert som det akkumulerer kapital fra andre land for å utjevne dette underskuddet. Britene sto overfor dette dilemmaet da Storbritannia sto for valutareserven, og USA har hatt denne rollen siden midten av 1980-årene.

En sårbar dollar innebærer historiske muligheter for euroen når det gjelder å utfordre dollaren som valutareserve, men bare dersom vekst- og stabilitetspakten modifiseres, EUs bankpraksis mellom landene reformeres og den teknologiske kløften minskes. Gjennom å snu ryggen til multilateralismen både militært og finansielt, har Washington skapt økt interesse for denne muligheten. Verdien av dollarreserver i andre land har sunket noe, enkelte økonomiske reposisjoneringer har funnet sted, blant annet salg av råolje i euro istedenfor dollar. Dette er målet med EUs strategiske trekk. Hvis unionen kan overbevise alle oljeeksporterende land om å akseptere euro istedenfor dollar, vil vi se en ny skueplass for den transatlantiske konflikten. Det er spesielt interessant å følge med på om Russland vil akseptere euro som betaling for oljen. Å friste Russland med forsiktige skritt i retning av medlemskap i EU, er et åpenbart forhandlingskort.

1 Se mer om dette i Howard Wachtel, The Money Mandarins: The Making of a Supranational Economic Order, Pantheon Books, 1986, ss. 40-45. Henvisningen til deGaulles forsøk i 1967 på å destabilisere dollaren diskuteres på sidene 72-79.
2 I perioden juni 2002 og juni 2003. The Economist, 26. juli 2003,s. 89.
3 Howard Wachtel, «Tax distortion in the Global Economy», Lourdes Beneria (red.), Global Tensions, Routledge.